Piyasalarda Aylık Strateji Raporu

İMKB, Aralık ayında da satıcılı bir seyir izledi… Global borsalarda yükseliş devam ediyor…

Avupa borç kriziyle uğraşırken FED’in ve ECB’nin parasal genişleme programları
yurt dışı piyasaların yükselmesine neden oldu. AB ve ABD borsaları son iki yılın en
yüksek seviyelerine çıktı.
Merkez bankası gösterge faizi 50 baz puan düşürürken munzam karşılıkları
artırdı…
BDDK kredi kartlarında minimum ödemelerini yeniden düzenledi’
ABD ve AB’nin parasal genişlemeye devam kararlarından sonra sıcak paranın Türkiye
ekonomisinin yumşak karnı olan cari açığı arttıracağı endişesini duyan ekonomi yönetimi bir
dizi önlem aldı.
Merkez Bankası PPK, gösterge faizi olan haftalık repo faiz oranını 50 baz puan indirerek
%6.50′ye çekerken PPK gecelik borçlanma faizini 25 baz puan düşürerek %1,50′ye
indirirken, gecelik borç verme faizini %8,75′ten %9,0′a yükseltti. Merkez Bankası PPK, iç
piyasada devam eden talep artışını frenlemek ve vadeyi uzatmak için munzam karşılıklarda
vadeye göre farklı oranlarda artışa gitti. PPK, 1 aya kadar vadeli mevduatlarda zorunlu
karşılık oranları 200 baz puan artırılarak %6′dan %8′e yükseltilirken, 1 ay ve 6 ay arasındaki
mevduatlarda %6′dan %7′ye yükseltildi. 6 ay ve 1 yıl arasındaki vadelerde zorunlu karşılık
oranı %6′da bırakılırken, 1 yıl ve üzerindeki vadelerde %6′dan %5′e düşürüldü.
BDDK, konut kredilerinde bankaların verdiği kredi tutarının emlak değerinin (kredinin
teminata oranı) %75′sini geçemeyeceğini açıkladı. Diğer yandan ticari gayrimenkullerde bu
oran %50 olarak belirlendi. BDDK tarafından yapılan bir diğer düzenleme de kredi kartları
için asgari ödeme tutarlarının belirlenmesi oldu. Yeni uygulamaya göre, limiti 15 bin TL’ye
kadar olan kredi kartlarında ödenmesi gereken asgari tutar dönem borcunun %25′inden,
limiti 20 bin TL’ye olanlarda dönem borcunun %30′undan, 20 bin TL ve üzerinde limitli
kartlarda ise dönem borcunun %40′ından az olamayacak.

Maliye Bankanlığı yurt dışı ihraçlarda stopajı sıfırlıyor…

Maliye Bakanlığı ise vadeyi uzatmak için yurtdışında ihraç edilen 5 yıldan uzun vadeli
özel sektör tahvillerinde şu anda %10 seviyesinde bulunan stopajı sıfırlarken 3-5 yıl arası
vadelerde stopaj %5′e indirilmesi planlanırken 3 yıl ve hada kısa vedelerde ise stopaj %10
olarak bırakılmasını planlıyor. Buna ek olarak, özel sektörün Türkiye’de ihraç edilen TL cinsi
tahvilleri üzerindeki banka ve sigorta muamele vergisi oranı da %5′ten %1′e düşürülecek.

Ocak ayında portföy dağılımımız…
AB’de yaşanan borç krizini üzerinden atmaya çalışan global piyasalar FED’in parasal
genişlemesi ile yükselişini sürdürürken İMKB, ekonomi yönetimi tarafından alınan son
önlemler ile Aralık ayında yurt dışı piyasalardan ayrışarak önemli bir düzeltme gerçekleştirdi.
Merkez Bankası’nın gösterge faizde indirime gitmesi ve munzam karşılıkları artırması sıcak
para olarak tabir edilen kısa vadeli portföy çıkışlarının yaşanmasına neden olunca, Aralık
ayında İMKB gerilerken döviz kurları yükseldi.
Yapılan son düzenlemelerin ardından İMKB’nin yeni yılın ilk ayında Avrupa’da devam eden
borç krizini ve Merkez bankalarının parasal genişlemeleri, yurt içinde ise Merkez Bankası’nın
ve diğer ekonomi yönetiminin aldığı kararların etkisini ve açıklanabilecek yeni kararları takip
ederek dalgalı bir seyir izleyeceğini düşünüyoruz.
Bu beklentilerin ışığında portföyümüzde %40 tahvil, %20 döviz ve %40 hisse olan
ağırlıkları değiştirmiyoruz.

Gıda fiyatlarında Kasım’da sürpriz düzeltme
Tüketici fiyatları Kasım’da, %0,96′lık piyasa beklentisinin oldukça altında, sadece
%0,03 yükseldi. Diğer yandan, yıllık enflasyon Ekim’deki %8’62′den %7,29′a gevşedi. Bu
düşüşte gıda fiyatlarındaki sürpriz düzeltmenin yanısıra Kasım 2009′daki yüksek baz
etkili oldu.
Detaylara bakıldığında, giyim fiyatları aylık bazda %3,87 yükselerek manşet enflasyona
0.14 puan katkıda bulundu. Diğer yandan, gıda fiyatları önceki aya göre %1,89
gerilerken, aylık enflasyona düşüş yönünde 0.25 puan katkı sağladı. Gıda fiyatlarındaki
düzeltme Ağustos-Ekim döneminde gözlenen %12,7 yükseliş sonrasında geldi.
Yıllık temel enflasyon göstergeleri karışık bir görünüm sergilerken, Merkez Bankası
tarafından yakından takip edilen H ve I endeksleri enflasyonu oldukça düşük düzeylerde
seyretmeye devam etti. Gıda, enerji, içecekler, tütün ürünleri ve altını dışlayan I endeksi
enflasyonu Ekim’deki %2.50′den %2.54′e yükselerek, aynı seviyelerde seyretti.
Beklenti Anketi sonuçlarına göre Aralık ayı TÜördük. Eğer tahminimiz
doğru çıkarsa yıllık enflasyon seneyi Merkez Bankası’nın %6,5′lik hedefinin hafif
üzerinde %6,6 seviyesinde bitirecektir. Gıda da beklentimiz üzerinde bir düzeltmenin
bankanın enflasyon hedefini tutturmasını sağlayacağı görülüyor.

Büyüme: 3. çeyrekte beklentinin altında kalsa da oldukça güçlü

3. çeyrekte ekonomi yıllık bazda %6,5′lik piyasa beklentisinin altında %5,5 büyüdü.
Diğer yandan, takvim ve mevsim etkisinden arındırılmış verilere göre ekonomi 3. çeyrekte 2.
çeyreğe göre %1,1 büyüdü.
Detaylara baktığımızda, iç talebin 2. çeyrekte olduğu gibi büyümenin motoru olmaya
devam ettiği gözlenirken, bu grubun 5,5 puanlık büyümeye katkısı 10,5 puan olarak
gerçekleşti. Stok değişimi ve net dış talep ise büyümeden sırasıyla 0,4 ve 4,6 puan
azalttı. Özel tüketim 3. çeyrekte yıllık bazda %7,6 artarken (2. çeyrek: %6,2), özel
yatırımlar yıllık bazda %34,4′lük sert bir yükseliş gösterdi. Kamu tarafında ise,
harcamalar 3. çeyrekte yıllık bazda %1,1 düşerken, yatırımlar %17,9 yükseldi.
Bu sonuçlarla birlikte, ekonomi yılın ilk dokuz ayında yıllık bazda %8,9 büyüdü. Her ne
kadar 3. çeyrek sonucu tahminimizin altında açıklansa da 2010 için %8 seviyesindeki
tahminimizde değişikliğe gitmiyoruz. Kredi genişlemesi ve henüz sadece Ekim ayı verisi
açıklanmış olsa da sanayi üretimi gibi göstergelerin ekonominin 4. çeyrekte 3. çeyreğe
göre yavaşlamadığına işaret ettiğini düşünüyoruz.
Sanayi üretimi Ekim’de yıllık bazda %9,8 artarak, %6,1 seviyesindeki piyasa
beklentisinin oldukça üzerinde gerçekleşti. Üretimdeki sıçrama, mevsim ve takvim
etkisinden arındırılmış endeks tarafından da doğrulanıyor. Bu açıdan bakıldığında,
sanayi üretimi Eylül’e göre %3,1 yükselirken, üretim Eylül’de yatay bir seyir göstermişti.
Mevsim ve takvim etkilerinden arındırılmış sanayi üretimi tarihinin en yüksek seviyesinde
bulunuyor.
Ekim’de cari açık 3,7 milyar $’la, piyasa beklentisi (3,8 milyar $) ve tahminimize (3,6
milyar $) paralel olarak açıklandı. Ekim rakamıyla birlikte 12-aylık kümülatif enerji-dışı
cari açık Eylül’deki 5,7 milyar $’dan 8,6 milyar $’a çıktı. Diğer yandan, Ocak-Ekim dönemi
cari açığı %288 artışla 35,7 milyar $’a genişledi.
Sermaye hesabı tarafında ise, Ekim’de Merkez Bankası’nın 0,9 milyar $’lık rezerv birikimi
hariç tutulduğunda 4,3 milyar $’lık sermaye girişi görüldü. Portföy varlıklarına söz konusu
ayda net 2 milyar $ giriş gerçekleşirken, İMKB’ye 1,0 milyar $, iç borçlanma senetlerine
1,5 milyar $ fon girişi gözlendi.

Ocak-Ekim dönemi cari açığı %288 artışla 35,7 milyar $’a genişledi…

Söz konusu ayda doğrudan yabancı yatırımlar nette 0,6 milyar $’lık düşük bir seviye
ile Ocak-Ekim ortalaması olan 0,5 milyar $’a paralel bir düzeyde kaldı.
Finansman tarafında kısa vadeli fon girişleri nedeniyle herhangi bir problem
yaşanmazken, Merkez Bankası, bu akımların reel döviz kurundaki değerlenme ve kredi
büyümesini hızlandırıcı etkisiyle genişleyen cari açık ve bunun finansal istikrar için
yarattığı risklerden oldukça rahatsız.
Fon girişlerinin devam etmesinin TL’nin değerlenmesi ve dolayısıyla enflasyon üzerindeki
potansiyel olumlu etkileri nedeniyle politika faizinde geçici indirimler öngören senaryonun
finansal istikrar raporunda ön plana çıkarılmasından sonra, TCMB Başkan Yardımcısı
Erdem Başçı yaptığı sunumda bu senaryonun Para Politikası Kurulu toplantısında
gündemde olacağını ifade etti. Bu durum, finansal piyasalarda sert hareketlere neden
oldu. Başçı ayrıca faiz-dışı araçların kredilerdeki ivmelenmeyi önlemek için sıkılaştırıldığı
ve kısa vadeli faizlerin kurlardaki değerlenme eğilimini sınırlamak amacıyla kontrollü
şekilde indirilmesini içeren senaryonun cari açıktaki artışa karşı ideal politika bileşimi
olduğunu belirtti.
Bu gelişmeler sonrası Para Politikası Kurulu (PPK) politika faiz oranını (1-haftalık repo
ihalesi), revize piyasa beklentisine paralel olarak 50 baz puan keserek %6,50′ye indirdi.
Diğer taraftan, Merkez Bankası kısa vadeli mevduatlar üzerindeki zorunlu karşılıkları
ortalamada 150baz puan yükseltti.
Bu değişikliklerin net etkisinin zamanla görülmesini ve küresel krizin getirdiği düşük faiz
ortamında bankaların artan rekabetin de etkisi ile kar marjları daraldığı için kredi faizlerini
yükseltmek yerine mevduat faizlerini düşürmeyi tercih edebileceğini düşünüyoruz.
Merkez Bankası’nın faiz indirimlerine devam edip etmeme konusunda karar vermek için
Ocak ayı toplantısına kadar kredi ve finansal akımlar tarafındaki gelişmeleri izlemesini
bekliyoruz.

Makro Görünüm ‘ Ocak Kasım’da bütçe oldukça kuvvetli’

Merkezi yönetim bütçesi Kasım’da, güçlü vergi gelirleri ve faiz-dışı harcamalardaki
sınırlı artış nedeniyle oldukça kuvvetli bir performans gösterdi. Bütçe, söz konusu ayda 0,4
milyar TL’lik küçük bir açık verirken (Kasım 2009: -3,1 milyar TL) , faiz-dışı fazla 4,6
milyar TL olarak gerçekleşti.
Merkezi yönetim gelirleri Kasım’da yıllık bazda %42,4′lük oldukça yüksek bir artış
gösterirken, vergi gelirleri %46,9 artışla 22,2 milyar TL olarak gerçekleşti. Vergi
gelirlerindeki artışın kısmen Kasım 2009′daki vergilerin bir kısmının Aralık ayında
toplanması nedeniyle olduğunu belirtmekte fayda görüyoruz, ama gelirler tarafı buna
rağmen oldukça olumlu.
Diğer taraftan, harcamalar Kasım’da yıllık bazda %22,9 yükselirken, faiz-dışı harcamalar
%9,1′lik sınırlı bir artışla 20,8 milyar TL’ye çıktı. Harcamalardaki artışın yüksek olmasının
nedeni faiz harcamalarının sözkonusu ayda Kasım 2009′daki 1,9 milyar TL’den 5 milyar
TL’ye yükselmesi oldu.
Kasım rakamları ile birlikte, yılın ilk onbir ayı için bütçe açığı geçen yılın aynı dönemine
göre yarı yarıya azalarak 23,5 milyar TL’ye gerilerken, faiz-dışı fazla, geçen yıl aynı
dönemdeki 5,8 milyar TL’nin oldukça üzerinde gerçekleşti (23 milyar TL). Hükümetin bu
yıl için 44,2 milyar TL’lik revize bütçe açığı hedefinin oldukça altında kalacağı görülüyor.
Bütçe açığının bu yıl ve gelecek yıl, GSYH’ye oranla %3′ün biraz altında
gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. Hükümetin 2010 ve 2011 için bütçe açığı hedefleri
sırasıyla %4 ve %2,8 seviyesinde bulunuyor.”